존슨앤드존슨의 지난 3년: 덜어내고, 쓰고, 회복하다

📖 스토리

사실2023년 3분기, JNJ는 막 컨슈머헬스 사업부(존슨즈베이비, 타이레놀 등)를 켄뷰(Kenvue)로 떼어낸 직후였습니다. 그 분사 과정에서 켄뷰 주식과 자사주를 맞바꾸는 방식으로 유통주식 1.91억 주(약 7%)를 현금 한 푼 안 쓰고 줄였다고 자랑스럽게 이야기했습니다. 이때 어닝콜 톤은 안정적이었고, 회사는 스스로를 "순수 제약 + 의료기기" 회사로 재정의하는 이야기를 하고 있었습니다.

사실그런데 2024년 한 해 동안 여러 역풍이 동시에 몰려왔습니다. 유럽에서 스텔라라 바이오시밀러가 진입했고, 중국은 정부 주도 약가 인하(VBP)와 반부패 캠페인으로 계속된 역풍이었으며, 비전(콘택트렌즈) 부문은 미국 유통재고 문제를, 심장 시술 기기(PFA)는 경쟁 심화를 겪었습니다. 설상가상으로 미국에서 출시한 심장부정맥 시술 기기 VARIPULSE에 대한 FDA 조사가 불거지며 2024년 4분기 어닝콜에서만 이 단어가 13번 언급됐습니다 — 그해 어느 분기보다 많은 횟수입니다. 실제로 이 시기 어닝콜에서 "headwind(역풍)·challenging(어려운)·cautious(신중한)" 같은 단어의 빈도는 2023년 말 대비 거의 두 배로 뛰었습니다.

사실흥미로운 건 회사의 대응 방식입니다. 매 분기 경영진은 "인수합병을 제외한 본업 실적 기준으로는 3분기 연속 가이던스를 상향했다"고 강조했습니다. 실제로 2024년 한 해 동안 쇼크웨이브($13B), V-Wave, Yellow Jersey(NM26 항체) 등에 약 $18B를 썼고, 이 인수들의 희석 효과 때문에 연초 $10.55–10.75로 제시했던 조정 주당순이익(EPS) 가이던스는 3분기 만에 $9.93으로 계속 낮아졌습니다. 실제 2024년 결과는 $9.98 — 연초 목표보다 뚜렷이 낮았지만, 이건 사업이 못한 게 아니라 그 초과 실적을 M&A에 재투자하기로 한 선택의 결과였습니다. 공시 문구에서도 변화가 보였습니다: 2023년 10-K에서 "관세 변화 가능성"이라는 한 줄짜리 가정문이던 문장이, 2024년 10-K에서는 중국·멕시코·캐나다를 구체적으로 지목하는 문단으로 커졌습니다.

사실2025년 중반부터 분위기가 뚜렷하게 바뀌었습니다. 트렘피아의 염증성장질환(IBD) 신규 적응증, 카빅티·탈베이·텍베일리의 고성장, 새로 출시한 ICOTYDE의 초기 모멘텀이 스텔라라의 하락폭을 압도하기 시작했습니다. 긍정적 표현("confident·strong·record·momentum" 등) 빈도는 분기당 1,000단어 기준 5~6회에서 9~10회로 거의 두 배가 됐고, 가이던스는 2025년 한 해 동안 여러 차례 상향됐습니다. 2025년 관세 관련 공시는 한 단계 더 나아가, 이제는 위험요인이 아니라 실제 매출원가 항목("관세·환율·거시경제 요인이 매출원가에 반영")으로 등장했고, 2025년 10-K는 정형외과 사업부 분사 검토라는 완전히 새로운 문장을 처음 담았습니다. 2026년에도 이 상향 흐름은 이어져, 1분기와 2분기 연속으로 가이던스를 올리며 "창사 140년 만에 최초로 연매출 $100B 돌파"를 목표로 내걸었습니다 — 다만 2026년 2분기 콜에서는 관세 비용(연간 약 $500M, 전년 대비 크게 증가)과 메드텍 마진 압박이 다시 살짝 고개를 들었습니다.

해석제가 보기엔 이건 "일시적 위기"의 이야기가 아니라 "의도된 재편"의 이야기입니다. JNJ는 2023년 몸집을 줄이고(켄뷰 분사), 2024년 그 여력으로 공격적으로 베팅하며 단기 이익을 희생했고, 2025~2026년 그 베팅이 신약 매출로 돌아오면서 자신감을 되찾았습니다. 2025년 10월 예고된 정형외과 분사는 같은 패턴의 반복처럼 보입니다 — 성장이 느린 사업을 떼어내고, 남은 회사를 고성장 자산에 더 집중시키는 전략입니다. 이 패턴이 계속된다면, 이제 관건은 스텔라라가 겪은 특허절벽이라는 실제 시험대를 다음 대형 신약(다잘렉스, 트렘피아)이 통과할 수 있을지입니다.